En medio del alivio por la recuperación de los activos financieros argentinos, y con un gobierno que transmite euforia por el apoyo de Donald Trump, hay un solo tema que tiene preocupado al mercado: ¿se «endulzará» Javier Milei con la baja del dólar y tratará de mantenerla para mostrar estabilidad?
¿O, más bien, escuchará los reclamos por no desaprovechar la oportunidad de acumular reservas, lo cual implicaría, más temprano que tarde, dejar el esquema de banda de flotación y liberar al tipo de cambio?
Es el tema sobre el que se está debatiendo con más intensidad, sobre todo por la alarma de quienes temen que la «lluvia de dólares» que se espera en las próximas semanas -entre la ayuda financiera estadounidense y el shock exportador del campo que ya dio sus primeras señales- sea una oportunidad perdida.
Por eso, todas las miradas se posaron este martes en si el Tesoro había recomprado a bajo precio parte los dólares que había vendido caros a inicios de mes, una sospecha que empezó a circular cuando hubo un pequeño rebote en la cotización. Economistas de todas las tendencias aconsejaban esa operación, tanto por la recuperación de reservas como para evitar la recreación de un atraso cambiario.
«Tesoro, compre más dólares. Lleve que es fundamental para fortalecer el perfil de crédito de la Argentina», pedía Alfredo Romano, director de la consultora Romano Group, quien recordó que la asistencia de Estados Unidos «es la última bala de prestamistas afuera».
En la misma línea, el empresario Antonio Aracre, uno de los más connotados partidarios del plan económico, también sugirió que el Tesoro comprara y le pusiera un piso al dólar: «Le sirve a todos ese tipo de cambio altito y no deja espacio ni riesgo al pass through«.
En el mercado financiero, fue casi un clamor. «Recompren reservas, no la dejen pasar, no sean caprichosos, es ahora», pidió el influyente trader y consultor Leandro Ziccarelli.
Para Gabriel Caamaño, director de la consultora Outlier, la acumulación «es la señal de sustentabilidad que falta» y sostuvo que es el punto de partida para una moneda sana.
Por su parte, el economista que participa en las redes como «Hvygens» -a quien el ministro Toto Caputo suele responder sus comentarios sobre la marcha del plan- fue enfático sobre el tema: «Argentina necesita compras muchos, pero muchos puntos del PBI en reservas durante los próximos años. Cantidades masivas». Y recordó el caso del Banco Central del Perú, que cuenta con u$s89.000 millones, equivalente a un 29% de su PBI. En términos equivalente, sería como si el BCRA tuviera u$s180.000 millones, más del cuádruple del acumulado actual.
Sin margen para incumplir
Y, desde ya, a todas las voces del mercado local se suman las externas. Empezando también por el directorio del Fondo Monetario Internacional -que ya tuvo que dar un «waiver» en la primera revisión del acuerdo, porque Toto Caputo decidió que las reservas no eran prioridad-.
Además, la línea crediticia del Tesoro estadounidense impone el compromiso de un repago a corto plazo, a diferencia de los préstamos del FMI.
Esto implica que, aunque más no sea por esa exigencia de la contraparte, el gobierno deberá fijarse el objetivo de acumular reservas, aprovechando la inyección de dólares que le dejará el adelanto de exportaciones del campo, y una posible aceleración en el flujo de inversiones en el área energética por parte de jugadores internacionales.
También en los reportes de bancos internacionales de inversión -que habían pasado de recomendar los bonos argentinos a sugerir la venta-, la acumulación de reservas fue uno de los temas centrales a la hora de analizar cómo impactaría la nueva ayuda financiera que recibirá Javier Milei de parte de la administración Trump.
¿Comprar reservas genera inflación?
A primera vista, entonces, parecería que hay una mayoría a favor de que el gobierno abandone su actitud prescindente hacia las reservas. En otras palabras, que Toto Caputo muestre un cambio de prioridades, en un plan donde el objetivo fundamental ya no sea contener al dólar para usarlo como ancla inflacionaria, sino mejorar la caja del BCRA con dólares genuinos salidos del comercio exterior.
Esto implicaría, sin ir más lejos, que se diseñe una estrategia para que los u$s7.000 millones que ingresarán por la exportación sojera hasta fines de octubre puedan engrosar las reservas y no vayan enteramente a la «formación de activos externos», más popularmente conocida como «fuga de capitales». Esa fue, precisamente, la situación ocurrida en junio y julio, cuando ante un ingreso de casi u$s8.000 millones, la variación de reservas en el BCRA fue mínima, al tiempo que los ahorristas engrosaban el colchón y los turistas aprovechaban el precio de temporada.
Pero… siempre hay un pero. No todos coinciden en que comprar reservas sea inocuo. Dado que cada vez que se compra un dólar se inyectan pesos a la calle, se torna relevante la cuestión de si ese peso sale del superávit fiscal -es decir, del «colchón» del Tesoro- o si es emitido por el Banco Central.
Hay quienes sostienen que sólo se debe comprar con fondos fiscales, porque la alternativa sería inflacionaria. Hay, por otra parte, quienes afirman que no es riesgoso que el Central emita pesos si, al mismo tiempo, acumula dólares en su activo, porque no altera el balance.
Lo que está en el fondo de la discusión es, en realidad, la cuestión de la demanda de pesos. La tesis del gobierno, expresada sobre todo en entrevistas de Federico Furiase, es que hay en este momento un bajón en la demanda monetaria, lo que se expresa en el nivel históricamente reducido de la base monetaria en relación al PBI -poco más de 4%, cuando en años recientes ha llegado a representar un 12%-.
Desde ese punto de vista, resulta fundamental retirar todo peso «excedente», porque el riesgo es la presión sobre los precios y sobre el tipo de cambio. En otras palabras, asimila la contracción monetaria con la estabilidad, una idea que ha sido criticada por economistas de varias tendencias.
En todo caso, lo que el equipo económico deja entrever es su temor a que ante una situación de ruido político pueda darse una corrida cambiaria.
¿La hora de flotar?
Y es ahí donde entra la nueva parte del debate: muchos economistas sostienen que la banda de flotación es un experimento ya agotado, que no es sostenible la dinámica de la semana pasada, con el BCRA sacrificando reservas, y que llegó la hora de la libre flotación.
El «timing» está dado por el anuncio del acuerdo con Estados Unidos, ya que el refuerzo financiero atenuaría la volatilidad de un mercado cambiario sin intervención oficial.
Bajo ese régimen, desaparece el fantasma del atraso cambiario y también el de la «licuación» de las reservas prestadas por el FMI.
Dentro del propio gobierno hay quienes sostienen que esa debería ser la meta final. Por caso, el diputado José Luis Espert, quien calificó al sistema de banda como «una especie de escuelita para que los argentinos aprendamos a que el dólar puede fluctuar y eso no significa crisis». Y argumentó que el riesgo de la espiralización de dólar y precios desaparece cuando hay equilibrio fiscal.
Otro economista afín al gobierno, Lucas Llach, ex vicepresidente del BCRA en la gestión macrista, fue enfático al respecto: «Hay que flotar. Ya». Su argumento es que, aun suponiendo un revés político para Milei o un shock externo que empuje al dólar al alza, siempre será mejor que el esquema de bandas. Y plantea: «¿Qué es peor, empezar a perder reservas en una dinámica como la de la semana pasada -que puede ser fatal- o que el dólar se coloque un poco por encima del actual techo?».
Ese punto de vista es compartido por analistas del exterior, incluyendo a los que han sido más críticos de la gestión de Caputo, como Robin Brooks, ex directivo del Instituto de Finanzas Internacionales, que desde el año pasado está pronosticando una crisis de deuda y una devaluación.
«Argentina es un país con un potencial enorme sin concretar. Necesita un flujo de capital externo para realizar ese potencial, pero ha sido marginado del mercado global de capitales desde 2018. La manera de arreglar ese problema es dejar flotar la moneda, en vez de apreciar al peso artificialmente», escribió tras conocerse el anuncio de Bessent.
Sopesando el riesgo político
Pero claro, desde el punto de vista político puede haber objeciones a ese punto. Para empezar, el manual de campañas políticas afirma que nunca un gobierno que haya devaluado logró un buen resultado electoral. Milei se fijó el objetivo de transitar las cinco semanas hasta las legislativas con calma y sin que haya «remarcaciones preventivas» de precios en los comercios.
Aun cuando esté instalada la sospecha de que la flotación vendrá tras la elección, se hace difícil que Caputo lo anuncie ahora: supondría un desincentivo para que los productores sojeros -o cualquier exportador- concrete ahora sus ventas. Porque, ante la incertidumbre de cuál podría ser el tipo de cambio de equilibrio, es probable que haya productores que prefieran pagar retenciones con un dólar libre antes que aprovechar las retenciones cero con un tipo de cambio «anestesiado».
De todas maneras, hay cierto consenso en que la flotación está cerca. O, mejor dicho, que «es ahora o nunca», dado el cambio de expectativas del mercado respecto de la economía argentina.
No faltan, tampoco, los que no se resignan a abandonar la idea de la dolarización. Como Emilio Ocampo -el ideólogo del plan económico de Milei durante la campaña electoral-, quien cree que es la única forma de terminar con el riesgo político. Su argumento es sugestivo: «En algún momento el peronismo va a llegar al poder. Y si se encuentra con el BCRA lleno de reservas y un peso estable va a hacer lo que hizo siempre: reventarlos. Por eso hay que dolarizar».
De momento, no parece haber consenso -ni dólares suficientes- para reflotar esa consigna de campaña. Sin embargo, la libre flotación cambiaria podría haber encontrado su hora.